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前沿?zé)狳c(diǎn)：日元匯率連跌不止，日本政府是放任還是無(wú)奈？

2022-12-20 21:08:41 來(lái)源：瞭望

◆?“日元保衛(wèi)戰(zhàn)”成效初顯？外匯干預(yù)能否扭轉(zhuǎn)日元過(guò)度貶值趨勢(shì)？未來(lái)日本銀行（以下簡(jiǎn)稱(chēng)日銀）貨幣政策是否轉(zhuǎn)向？

文/劉瑞?作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院日本研究所研究員

(資料圖片)

為應(yīng)對(duì)日元急速貶值，日本政府與央行近期多次拋售美元買(mǎi)入日元，實(shí)施大規(guī)模外匯干預(yù)。

9月22日，日本時(shí)隔24年實(shí)施外匯干預(yù)，規(guī)模達(dá)2.84萬(wàn)億日元（約合190億美元）。日元短暫升值后又迅速貶值，日元匯率10月21日跌至32年以來(lái)最低值，即1美元兌151.94日元。日本政府與央行立即采取措施，于10月21日和24日，連續(xù)兩個(gè)工作日實(shí)施非公開(kāi)外匯干預(yù)，總額高達(dá)6.35萬(wàn)億日元（約合370億美元），創(chuàng)月度買(mǎi)入日元最高紀(jì)錄。近期日元回升明顯，12月1日，日元時(shí)隔3個(gè)月升至1美元兌136日元，比10月干預(yù)前升值超過(guò)9%，但與年初相比，仍貶值近20%。

“日元保衛(wèi)戰(zhàn)”成效初顯？外匯干預(yù)能否扭轉(zhuǎn)日元過(guò)度貶值趨勢(shì)？未來(lái)日本銀行（以下簡(jiǎn)稱(chēng)日銀）貨幣政策是否轉(zhuǎn)向？

民眾在日本東京一處地下購(gòu)物中心購(gòu)物 ?新華社/法新

從貿(mào)易收支利器到經(jīng)濟(jì)負(fù)累

作為制造業(yè)出口大國(guó)，日本各界一直對(duì)日元貶值持積極態(tài)度。

2011年日本大地震后，日元升至二戰(zhàn)后最高值（1美元兌75.32日元），日本時(shí)隔31年出現(xiàn)貿(mào)易逆差，日元升值也成為日本企業(yè)面臨的“六重苦”之一。2012年“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”推出量化質(zhì)化超寬松貨幣政策（QQE），力圖通過(guò)日元貶值促進(jìn)出口，擺脫長(zhǎng)期通縮，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

然而時(shí)間來(lái)到2022年3月，為應(yīng)對(duì)通脹，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始收緊貨幣政策，日元對(duì)美元持續(xù)貶值，10月比年初縮水32%。日元過(guò)度貶值對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響日益增大。

一是物價(jià)持續(xù)上漲，輸入型通脹壓力加大。日本食品及能源自給率僅為37%和11%，其余均需進(jìn)口。自年初烏克蘭危機(jī)升級(jí)以來(lái)，能源和食品價(jià)格攀升，10月剔除生鮮食品的日本核心消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比增長(zhǎng)3.6%，連續(xù)14個(gè)月上漲，其漲幅為1982年2月以來(lái)的最高值。

二是企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本增加。日元貶值導(dǎo)致進(jìn)口價(jià)格上升，推高原材料、零部件等采購(gòu)成本。至2022年10月日本企業(yè)物價(jià)指數(shù)（PPI）同比已連續(xù)20個(gè)月增加，且連續(xù)13個(gè)月升幅超過(guò)8%。在價(jià)格轉(zhuǎn)嫁機(jī)制下，成本上升只能由中下游企業(yè)承接，嚴(yán)重?cái)D壓中小企業(yè)利潤(rùn)空間。

三是居民實(shí)際收入減少。物價(jià)上漲導(dǎo)致日本工薪階層實(shí)際工資收入縮水，10月，日本人均實(shí)際工資同比連續(xù)7個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，2.6%的降幅為2015年6月以來(lái)最高值。居民消費(fèi)特別是日常消費(fèi)品占比較高的中低收入家庭壓力加大。

四是貿(mào)易收支赤字。從2021年8月起，日本貿(mào)易收支連續(xù)15個(gè)月赤字，2022年10月赤字規(guī)模高達(dá)2.16萬(wàn)億日元，創(chuàng)歷史新高。日元貶值雖然促進(jìn)日本出口連續(xù)兩個(gè)月創(chuàng)下新高，但與此同時(shí)，進(jìn)口連續(xù)8個(gè)月突破最高值，其增速遠(yuǎn)高于出口，其中日元貶值要素在進(jìn)口價(jià)格上漲中占比超5成。日元貶值不再是日本貿(mào)易收支的利器，反而導(dǎo)致交易條件弱化，財(cái)富外流，從而進(jìn)一步惡化經(jīng)常賬戶(hù)盈余。

五是經(jīng)濟(jì)增速放緩。輸入型通脹增加生產(chǎn)生活成本，擠壓經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)空間。2022年第三季度，日本實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比下降0.3%，時(shí)隔4個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)。主要原因是日元貶值導(dǎo)致進(jìn)口大幅增加，凈出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)度減少0.7%。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）最新預(yù)測(cè)，2022年日本實(shí)際GDP增長(zhǎng)1.7%，低于發(fā)達(dá)國(guó)家2.4%的平均值。但2023年為1.6%，而發(fā)達(dá)國(guó)家僅增長(zhǎng)1.1%。

干預(yù)奏效？

日元急劇貶值與日美貨幣政策走向密切相關(guān)。今年3月美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向后多次大幅加息，美元獨(dú)高、其他主要貨幣貶值局面凸顯。與此相對(duì)，迫于經(jīng)濟(jì)疲軟，作為全球唯一實(shí)行負(fù)利率的主要央行，日銀仍堅(jiān)持收益率曲線調(diào)控（YCC）框架，將短期利率維持在-0.1%，十年期國(guó)債利率維持在0±0.25%區(qū)間。伴隨日美利差擴(kuò)大，日元被大量拋售，日元兌美元持續(xù)貶值。

日元外匯干預(yù)的節(jié)點(diǎn)也與此相符。9月21日美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)3次加息75個(gè)基點(diǎn)后，9月22日日銀貨幣政策委員會(huì)決定繼續(xù)維持超寬松政策，日元急速貶值，時(shí)隔24年突破145日元防線，日本政府與央行出手干預(yù)外匯市場(chǎng)。

近期日元升值也反映出這一特點(diǎn)。11月3日美聯(lián)儲(chǔ)再次大幅加息75個(gè)基點(diǎn)，但暗示將放緩加息步伐，日元連續(xù)五天升值，升幅超過(guò)5日元。11月10日，美國(guó)公布10月CPI數(shù)據(jù)，由于低于預(yù)期，日元匯率一天之內(nèi)從1美元兌146日元驟升至140日元，11日進(jìn)一步升至138日元，一周內(nèi)升值超5%，創(chuàng)2008年以來(lái)最大升幅。

10月20日日本東京拍攝的日元對(duì)美元匯率信息顯示屏 ?張笑宇攝/本刊

從實(shí)際效果來(lái)看，此輪單邊實(shí)施的外匯干預(yù)在短期內(nèi)發(fā)揮出提振日元的作用，但日元仍處于貶值區(qū)間。9月22日日本實(shí)施歷史最大規(guī)模外匯干預(yù)后，日元雖然瞬間升值5日元，但僅13個(gè)交易日便重返干預(yù)前水平，且貶值速度進(jìn)一步加快。10月21日、24日分別急升7日元和4日元，但無(wú)法阻擋隨之而來(lái)的貶值。24日清晨從近150日元攀升至145日元左右，下午便一度回落至149日元區(qū)間。

另一方面，外匯干預(yù)或?yàn)檎哒{(diào)整贏得時(shí)間。在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息的同時(shí)，日銀仍明確表態(tài)繼續(xù)維持超寬松政策。在此背景下，雖然通過(guò)干預(yù)無(wú)法改變因日美利差加大導(dǎo)致的日元貶值預(yù)期，但無(wú)論美國(guó)克服通脹或陷入衰退，其加息步伐必將放緩，利差對(duì)日元貶值影響也將減弱，干預(yù)匯市將為日銀量寬政策調(diào)整及日元穩(wěn)定回歸贏得一定時(shí)間。

中長(zhǎng)期看，日本經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易結(jié)構(gòu)是決定日元匯率走勢(shì)的主要因素，貿(mào)易赤字持續(xù)增加，日本經(jīng)濟(jì)社會(huì)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題難以改變，日元貶值趨勢(shì)也無(wú)法根本扭轉(zhuǎn)。如果市場(chǎng)出現(xiàn)日元匯率“過(guò)度變動(dòng)”，日本還將單邊實(shí)施公開(kāi)或不公開(kāi)的外匯干預(yù)，向市場(chǎng)發(fā)出信號(hào)，與投機(jī)行為對(duì)抗。

日銀為何堅(jiān)守超寬松貨幣政策？

在美歐為抑制通脹不斷收緊貨幣政策進(jìn)程中，日銀仍逆勢(shì)而行，繼續(xù)堅(jiān)持實(shí)施近十年的超寬松政策。雖然日本核心CPI已連續(xù)7個(gè)月超過(guò)2%的政策目標(biāo)，但日銀認(rèn)為此輪物價(jià)上漲并非源于工資提升，日本經(jīng)濟(jì)尚未實(shí)現(xiàn)自律型復(fù)蘇。

首先，日本仍未擺脫長(zhǎng)期通縮。作為日銀測(cè)算通縮的參考指標(biāo)，2022年第三季度剔除進(jìn)口要素，衡量國(guó)內(nèi)物價(jià)動(dòng)向的GDP平減指數(shù)連續(xù)7個(gè)季度為負(fù)值。反映工資動(dòng)向的單位勞動(dòng)成本時(shí)隔五個(gè)季度轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)。2022年第二季度，日本GDP缺口為-2.7%，連續(xù)11個(gè)季度為負(fù)值，顯示內(nèi)需乏力。日銀估算，日本經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率從泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰時(shí)的4%降至如今的不足0.5%，維持寬松環(huán)境，有利于支持企業(yè)融資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

其次，貨幣政策轉(zhuǎn)向可能觸發(fā)政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為提振經(jīng)濟(jì)，日本政府多次出臺(tái)大型經(jīng)濟(jì)刺激對(duì)策，通過(guò)發(fā)行國(guó)債彌補(bǔ)財(cái)政赤字。2021年末日本政府債務(wù)首次突破千萬(wàn)億日元大關(guān)，債務(wù)規(guī)模為GDP的2.3倍。國(guó)債可通過(guò)借新還舊不斷展期，但利息必須按期支付。龐大的國(guó)債規(guī)模給日本政府利息支出帶來(lái)巨大壓力。2022財(cái)年日本政府制定的最初預(yù)算中，必須償還的國(guó)債費(fèi)高達(dá)24.3萬(wàn)億日元，占全年財(cái)政支出的22.6%。據(jù)財(cái)務(wù)省測(cè)算，如果利率提升1個(gè)百分點(diǎn)，2025財(cái)年日本國(guó)債費(fèi)將增加3.7萬(wàn)億日元，達(dá)32.5萬(wàn)億日元。如果加息2個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)債費(fèi)將為36.3萬(wàn)億日元，這一規(guī)模相當(dāng)于2022財(cái)年社保的全部支出。

再次，也應(yīng)看到日元貶值對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了積極效應(yīng)。一是增加大型跨國(guó)企業(yè)收益，2022年第二季度日本企業(yè)利潤(rùn)創(chuàng)1954年以來(lái)新高。二是由于日元貶值，2021年日本海外資產(chǎn)增至1250萬(wàn)億日元（約合8.5萬(wàn)億美元），對(duì)外凈資產(chǎn)時(shí)隔兩年創(chuàng)歷史新高，日本連續(xù)31年成為全球最大凈債權(quán)國(guó)。三是重振旅游業(yè)。2019年日本旅游收支盈余占經(jīng)常項(xiàng)目盈余的14%，受疫情影響，2022年上半年這一比例降至2.3%。2022年10月日本調(diào)整入境政策，日元貶值意味著外國(guó)游客能夠享受更多日本高品質(zhì)的商品和服務(wù)，對(duì)提振經(jīng)濟(jì)具有刺激作用。

此外，2023年4月8日日銀總裁黑田東彥任期屆滿(mǎn)，其任期內(nèi)寬松政策或?qū)⒉粫?huì)改變。日銀預(yù)測(cè)，2022財(cái)年日本核心CPI為2.9%，2023財(cái)年與2024財(cái)年回落至1.6%。為實(shí)現(xiàn)2%的物價(jià)持續(xù)且穩(wěn)定的增長(zhǎng)，每年工資上漲應(yīng)達(dá)3%左右，目前1%的增幅離日銀目標(biāo)距離尚遠(yuǎn)。

綜上所述，短期看本輪日元貶值主要源于美歐等經(jīng)濟(jì)體持續(xù)加息等外部要素。但長(zhǎng)期看，少子老齡化進(jìn)程加劇背景下，如何克服長(zhǎng)期通縮、緩解債務(wù)可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)創(chuàng)新水平、提高勞動(dòng)生產(chǎn)率、提升經(jīng)濟(jì)活力等結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，才是保持幣值穩(wěn)定及國(guó)力發(fā)展的根本途徑。

來(lái)源：《環(huán)球》雜志

標(biāo)簽：貨幣政策國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值日本_財(cái)經(jīng)