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視點！【財華洞察】加息風暴下，投資與投機的差別

2022-09-16 20:01:51 來源：英為財情

股票市場最不喜歡的是不確定性。

所以，在不確定的環(huán)境中，股市的震蕩會更加劇烈，這正是美股最近的真實寫照。

(資料圖片僅供參考)

籠罩著華爾街的陰霾，歸根結(jié)底來自：通脹和加息。

讓游戲更加好玩的是，美聯(lián)儲的加息態(tài)度，是“鷹”，還是“更鷹”。

在世界銀行擔心全球經(jīng)濟滯漲風險增加的時候，美聯(lián)儲擔心的是無法控制通脹，所以下周議息，加息的幾率應(yīng)是百分之百，但是加多少，成為了美股大上大落的調(diào)味料。

在動蕩的美股市場，市值最高的蘋果（AAPL.US），一舉一動備受矚目，因為它的表現(xiàn)，總能引發(fā)其他大型科技股的震蕩，包括特斯拉（TSLA.US）、微軟（MSFT.US）和谷歌（GOOG.US），在科技股市值占據(jù)了顯著比例的美股市場，這些同向走勢會牽動大盤的走向。

如何解讀美最新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)

美8月份零售銷售增長0.3%，出乎意料地高于上個月讀數(shù)和預(yù)期。上一個月為修正后的下跌0.4%，預(yù)期為持平。

汽油價格下跌讓消費者能夠騰出資金來購買其他物品，其中汽車的支出上升2.8%，雜貨增長1.6%，餐飲和食品則上升1.1%。這些增長或抵消了加油站銷售下降4.2%的影響。扣除汽車、汽油、建筑材料和餐飲服務(wù)之后的核心零售銷售則維持不變。

這一數(shù)據(jù)反映出，美聯(lián)儲之前的加息并沒有壓抑人們的消費情緒——仍可以繼續(xù)加碼。

另一方面，反映美就業(yè)形勢的首次申領(lǐng)失業(yè)救濟金人數(shù)報告顯示，截至9月10日止當周首次申領(lǐng)失業(yè)救濟金人數(shù)為21.3萬，遠低于市場預(yù)期的22.6萬，也是5月份最后一周以來的最低值，這意味著美的就業(yè)市場仍十分強勁。

這些數(shù)據(jù)都反映之前美聯(lián)儲的接連大幅加息，尚未對經(jīng)濟發(fā)展帶來肉眼可見的負面影響，暗示仍可繼續(xù)加息。

市場對于美聯(lián)儲下周加息75個基點甚至100個基點的預(yù)期升溫。

見下圖，芝商所（CME）的美聯(lián)儲觀察顯示，市場預(yù)期下周美聯(lián)儲加息50個基點的幾率或為零，而一個月前曾高達61%；預(yù)期加息75個基點，至目標利率達到3%-3.25%區(qū)間的幾率升至76%，而一個月前只有39%；預(yù)期加息100個基點的幾率達到24%，而一個月前為零。

這正是零售銷售和首次申領(lǐng)失業(yè)救濟人數(shù)等數(shù)據(jù)公布后美股大跌的主要原因。

大型科技股拖累美股下跌

其中，美股市值最高的蘋果單日下跌1.89%，收報152.37美元，市值跌破2.5萬億美元；因收購動視暴雪而遭遇歐盟反壟斷調(diào)查的微軟，單日下跌2.71%，收報245.38美元，市值1.83萬億美元；撤銷41億歐元罰款申請被歐洲駁回，同時遭遇亞洲多國反壟斷調(diào)查的谷歌，單日亦跌1.86%，收報103.90美元，市值為1.36萬億美元。

反壟斷調(diào)查和信息安全成為了這些大型科技公司在全球擴張的最大障礙，也導致它們的股價持續(xù)受壓。在加息陰霾下，它們的高市值更成為做空者虎視眈眈的目標。

提供多空頭寸數(shù)據(jù)和分析的調(diào)研機構(gòu)s3partners最近發(fā)布的訊息顯示，截至2022年9月13日，美股做空頭寸市值最高的上市公司由特斯拉變成蘋果。其中蘋果的做空金額達到184.4億美元，相當于百濟神州-U（688235.SH）的A股市值，高于特斯拉的做空頭寸市值174.4億美元。

自2020年4月以來，特斯拉一直蟬聯(lián)“空軍頭號目標”，是做空頭寸市值最高的美股，這個狀況持續(xù)了864天（即兩年半），近日被蘋果反超。

但是筆者認為，這個數(shù)據(jù)除了嚇唬小白，意義不大。需要注意的是，這是“做空”頭寸，而且是“市值”金額。

做空者能夠獲利的前提是，蘋果股價/市值下挫。

如果蘋果股價真的繼續(xù)下跌而特斯拉的股價上揚，那特斯拉當回“空軍”頭號目標的可能性將會增加。相反，如果蘋果股價不跌反漲，做空者將面臨虧損，或不得不在資金壓力下平倉，這時候的做空市值可能上漲（因為價格上漲），但做空數(shù)量可能下降（因為部分做空價格較低的倉位將可能被逼平倉）。

例如，該機構(gòu)的同一篇報告中就提到，在特斯拉2020年起成為頭號“空軍”目標之前，蘋果是做空金額名單中的頭位，但是在此之后，由于蘋果股價大漲171%，有4117萬股做空股份被平倉，才讓位給特斯拉。

事實上，做空股份數(shù)以及做空股份數(shù)占街貨量（流通股數(shù)）的比率或更有參考價值。

見下圖，以做空的股份數(shù)量計，被做空者盯上的蘋果早在2021年下半年已超越特斯拉，當時蘋果的股價尚不足150美元，在2021年末到達182.26美元的紀錄高位，如今為152.37美元。

從做空股數(shù)占街貨量（流通量）的比率來看，見下圖，代表蘋果的紅線大致持平，而代表特斯拉的藍線顯著下降，但仍遠在紅線之上，反映特斯拉的做空股數(shù)比重仍遠超蘋果。蘋果的做空量占流通量的0.70%，特斯拉為2.19%。

因此，筆者認為，蘋果的做空頭寸金額最高，并非因為空頭對蘋果的興趣陡然增加，而更多是因為蘋果的股價反彈，疊加市場擔心全球消費情緒下降可能壓抑對其產(chǎn)品的需求，以及加息，可能不利于其股價走勢，才招致了其做空金額的上升，但更重要的原因是特斯拉股價持續(xù)下挫，令平倉量增加，從而降低做空頭寸。

這份報告還揭露了非常有趣的數(shù)據(jù)：除了蘋果和特斯拉外，大型科技股均為做空金額最高的公司，包括排名第三的微軟，排名第四的亞馬遜（AMZN.US），做空量占比分別為0.56%和0.77%。此外，谷歌-A和谷歌-C分別排名第六和第十，做空量占比分別為0.89%和0.71%，可見這些大型科技股的做空占比都不到流通量的1%。

不過，做空量增幅最突出的是工業(yè)公司3M（MMM.US），在過去30日新增做空金額40.6億美元，或與其前景展望不佳有關(guān)，做空股數(shù)占比達到7.17%。另外，“股神”巴菲特的愛股西方石油（OXY.US）也是“空軍”的重要目標，做空頭寸市值45.68億美元，做空股數(shù)占比達到6.85%。

加息與做空

做空的動機有許多：看淡特定上市公司的前景，投機，對沖多頭風險，機構(gòu)發(fā)行衍生品而需要進行對沖的配套交易……

但是都要涉及到一個非常重要的成本：機會成本和資金成本。

股票做空，指的是向持有特定股份的專業(yè)投資者或機構(gòu)投資者借出股份，在市場上出售，若股價下跌到一定幅度，即可從市場上買回來平倉，然后將股份還給借出方。

不過，專業(yè)投資者和機構(gòu)投資者出借股份是有條件的，借入的交易者需要提供抵押品，一旦沒能在期限內(nèi)歸還股份，出借人可將抵押品據(jù)為己有（抵押品的市值一般顯著高于出借的資產(chǎn)價值），并且獲取利息收益，即按借入時間和利率（一般為市場利率）計算占用這些股份的成本。

當做空的標的資產(chǎn)不跌反漲時，做空者的虧損擴大，若超過預(yù)先約定的保證金金額，就可能被要求增加保證金或是強制平倉，以確保中介機構(gòu)和出借方的利益。

另一方面，做空者借入資產(chǎn)，需按借入的時間支付利息，不可能無限地延長平倉期。

所以做空者受到“期限”與“股價表現(xiàn)”兩個因素的共同制約。

今年以來，大家都看到了西方央行加息對于股市的負面影響，這正是做空者做空的動機所在，股市向下，其獲得回報的幾率也擴大。

但同時也要看到，加息也會令做空者的資金成本上升，這正是做空風險極高的原因。

做空者冒著高風險做空，是因為他們相信獲得的潛在回報要遠超加息所增加的資金成本。

以上的做空數(shù)據(jù)，或許無法提供非常精確的經(jīng)濟預(yù)期或是指標，但作為參考，或許可以一窺市場對于這些上市公司的一些看法。

正如前文提到的，蘋果做空頭寸市值趕超特斯拉成為最高，并不能說明大問題，因為蘋果本身就是全球市值最高的上市公司，而其做空量占比尚不足1%，對其長遠股價走勢的影響不會太大。

其他大型科技公司也是一樣，微軟、谷歌、亞馬遜等，市值遠超3M和西方石油，而做空股數(shù)占比均遠低于它們，對其長遠股價影響或不會太大。

這是因為大型科技公司也許會受到經(jīng)濟下行壓力的影響，但是它們的基本面仍穩(wěn)固，大幅向下的壓力或不算太大。

相反，3M和西方石油，前者前景欠佳，后者因為巴菲特的增持和名氣，今年以來已累計上漲一倍有余，股價向下的幾率要高得多，尤其在油價可能隨全球需求量下降而回落的預(yù)期下，支撐其進一步上漲的動能或不足。

那么，長期價值投資者巴菲特還增持西方石油和蘋果是不是錯了？

投資與投機

投資與投機，最明顯的差別是，前者以基本面為準繩，以長遠價值的增值為導向，而投機則以短期獲利為目的。

以上述的做空交易為例，在加息環(huán)境下，以短期獲利（而非對沖）為目的的做空者有火中取栗之嫌，因為他們能否獲利，取決于短時間內(nèi)的股市走向（因受到利息成本和每日結(jié)算持倉價值的制約），但在此之前，他們已經(jīng)產(chǎn)生巨大的利息成本和機會成本（做多可能帶來的收益）。

巴菲特的交易主要為多頭，投資期限很長，足以抵消掉短期波動的風險，而從投資組合的構(gòu)成來看，他的投資并不單一。

見下圖，蘋果的股價走勢與西方石油的股價走勢呈較為明顯的負相關(guān)，在2020年至2021年蘋果上漲時，西方石油的股價較為疲弱，到其后西方石油的股價因為油價而大漲時，蘋果的股價則因為通脹和加息憂慮而回落，這或形成對沖。

設(shè)想一下，如果僅持有蘋果，可能就錯過了油價上漲的利好，而承受通脹的壓力；而如果僅持有西方石油，則未來可能要面對經(jīng)濟軟著陸后，油價回落對油股的沖擊，而錯過蘋果等消費品股所迎來的利好。

這正是投資與投機的差別，切勿斷章取義，魯莽跟風。

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